Verhaltenskodex für Stimmrechtsberater – der Bericht des Vorsitzenden

Der auf Betreiben der European Securities and Markets Authority (ESMA) von der (Beratungs-)Industrie erarbeitete Verhaltenskodex für Stimmrechtsberater wurde im April 2014 – etwa zeitgleich zum Kommissionsvorschlag zur Reform der Aktionärsrichtlinie – publiziert. Die von der Industrie erarbeiteten Prinzipien dürften auch bei Übernahme des Kommissionsvorschlags zur Reform der Aktionärsrichtlinie ihre Bedeutung behalten: Art. 3i des Kommissionsvorschlags sieht allgemein gehaltene Transparenzvorschriften für Stimmrechtsberater vor, die mit den Kodexvorgaben gut vereinbar sind. Allerdings bedürfen die Transparenzvorschriften des Richtlinienvorschlags der Konkretisierung. Dafür gibt der Verhaltenskodex einige nützliche Hilfestellungen.

“Going Dark Under German Law” (zum Frosta-Urteil des BGH)

Das Frosta-Urteil des BGH hat die über ein Jahrzehnt geltende Macroton-Doktrin aufgehoben, wonach ein reguläres Delisting Angelegenheit der Hauptversammlung ist und ein Spruchverfahren mit Abfindungsanspruch auslöst. In einem neuen Arbeitspapier des Düsseldorfer Instituts für Unternehmensrecht mit dem Titel „Going Dark Under German Law – Towards an Efficient Regime for Regular Delisting“ untersucht Dirk Zetzsche die Rechtsprechung zum Delisting u.a. aus rechtsökonomischer und rechtsvergleichender Perspektive. Die Untersuchung kommt zu dem Ergebnis, der Frosta-Entscheidung sei zuzustimmen, soweit ein Abfindungsangebot unabhängig von der Betrachtung des Einzelfalls für entbehrlich gehalten wird. Die Frosta-Entscheidung sei jedoch abzulehnen, soweit sie eine Mitwirkung der Aktionäre am Rückzug von der Börse generell für entbehrlich erklärt. Für (ggf. faktisch) beherrschte Gesellschaften plädiert der Autor für eine Beschlusskompetenz nur der Minderheitsaktionäre, weil dem Delisting in solchen Fällen ein Mehrheits-Minderheits-Konflikt zugrunde liege. Gegenargumente, insbesondere der Verweis auf Kursentwicklungen vor einem Delisting, verfingen nicht, da diese Kurse durch das Abfindungsangebot gemäß der Macroton-Entscheidung beeinflusst waren. Insoweit belege der Blick ins Ausland, dass mit dem Rückzug von der Börse durchaus regelmäßig negative Kursentwicklungen einhergingen.

BGH: Kein Barabfindungsangebot beim Rückzug von der Börse

„Bei einem Widerruf der Zulassung der Aktie zum Handel im regulierten Markt auf Veranlassung der Gesellschaft haben die Aktionäre keinen Anspruch auf eine Barabfindung. Es bedarf weder eines Beschlusses der Hauptversammlung noch eines Pflichtangebotes (Aufgabe von BGH, Urteil vom 25. November 2002 – II ZR 133/01, BGHZ 153, 47, 53 ff.)“ – Leitsatz des heute veröffentlichten Beschlusses.

Es ist sehr selten, dass nach ca. 10 Jahren eine Rechtsprechung, die sogar in die amtliche Sammlung einging, aufgegeben wird. Für einen knappen Überblick s. die Pressemitteilung des Bundesgerichtshofs Nr. 185/2013 v. 12.11.2013:

Verhaltenskodex für Stimmrechtsberater

Die von der Europäischen Wertpapieraufsichtsbehörde (ESMA) initiierte Arbeit an einem Verhaltenskodex für Stimmrechtsberater zeigt erste Früchte. Der Entwurf eines Verhaltenskodex wurde vorgelegt: Best Practice Principles for Governance Research Providers. Der Entwurf ist jetzt zur Konsultation gestellt. Stellungnahmen können bis zum 20. Dezember 2013 abgegeben werden. Nach Auswertung soll die endgültige Fassung im Frühjahr 2014 vorgestellt werden.

Als neutraler Vertreter des öffentlichen Interesses und unabhängiger Chairman der Arbeitsgruppe hat Prof. Dr. Dirk Zetzsche, LL.M. (Toronto), Professor für Bank- und Finanzmarkrecht in Liechtenstein und einer der hiesigen Direktoren des Instituts für Unternehmensrechts, an den Beratungen mitgewirkt. Im Übrigen sind sechs Vertreter von Unternehmen aus der Branche der Stimmrechtsberater beteiligt.

BGH zu §§ 35, 38 WpÜG

§ 35 WpÜG enthält kein Individualrecht auf ein Kaufangebot durch den Kontrollinhaber an die übrigen Aktionäre. Ebenso wenig vermittelt § 38 WpÜG einen selbständigen Zinsanspruch. Über diese umstrittenen Rechtsfragen hat heute der II. Zivilsenat des BGH entschieden (II ZR 80/12). Es bleibt also bei den Sanktionen des WpÜG (insbesondere Rechtsverlust nach § 59 WpÜG), wenn der Kontrollinhaber nicht bietet (d.h. keine „Angebotsunterlage“ bei der BaFin einreicht und veröffentlicht).

Emittentenleitfaden der BaFin: Konsultation zur 4. Auflage

„Emittentenleitfaden“ klingt nach kleiner Handreichung, aber dahinter verbirgt sich weitaus mehr. Es handelt sich um das Brevier der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. „Der Leitfaden soll praktische Hilfestellungen für den Umgang mit den Vorschriften des Wertpapierhandelsrechts bieten, ohne eine juristische Kommentierung darzustellen. Er bietet einen Einstieg in die Rechtsmaterie und erläutert die Verwaltungspraxis der BaFin.“ Insbesondere auf den letzten Halbsatz kommt es an: Die Aufsicht wird durch die Aussagen des Leitfadens geprägt. Die Behörde ist derzeit dabei, die vierte Auflage vorzubereiten. In der Sache geht es um Anpassungen an Änderungen, die das Anlegerschutz- und Funktionsverbesserungsgesetz (vor zwei Jahren!) mit sich brachte. Informationen über bedeutende Stimmrechtsanteile ist insoweit ein hauptsächlich betroffenes Kapitel. Nach dem Vorbild der SEC wird der Entwurf bis zum 22.5.2013 zur öffentlichen Konsultation gestellt.

Facebook als Medium aktien- und kapitalmarktrechtlicher Mitteilungen

Die Hauptversammlung kann statt über den Internet-Bundesanzeiger mit eingeschriebenem Brief einberufen werden (§ 121 Abs. 4 S. 2 AktG). Das ist umständlich, doch die Satzung kann etwas „anderes“ bestimmen – und das tut sie auch, insbesondere die E-Mail wird verbreitet als Mittel der Information benannt. Könnte die Klausel auch lauten, dass eine Facebook-Nachricht genügt? Wenn auf diese Weise alle Aktionäre erreicht werden können, sollte dem nichts entgegenstehen. Voraussetzung wäre also, dass die Aktionäre eine entsprechende Facebook-Gruppe bilden oder die Seite subskribiert haben. Eine öffentliche Einladung auf der Facebook-Seite der Gesellschaft würde nicht genügen, denn die Nachricht soll den Aktionären überbracht werden („push“), die Erwartung, dass sie abgerufen werde („pull“) reicht nicht. Damit ist klar, dass die Facebook-Alternative nicht für Gesellschaft mit großem Aktionärskreis, wohl aber für kleine „personalistische“ AG in Betracht kommt.

ZHR-Symposion 2013 zum Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht

Sind wir auf dem Wege zur realen Verbandspersönlichkeit im 21. Jahrhundert? Otto v. Gierke hätte seine Freude gehabt an der Diskussion auf dem diesjährigen ZHR-Symposion in Königstein/T am 18./19.1. Die rund 100 Teilnehmer befassten sich am zweiten Tag mit „Konzernverantwortung im Wirtschaftsverwaltungsrecht“ (Referenten: Bosch, Tröger, Löbbe). Im Kern geht es darum, ob an das Konzernunternehmen als solches oder an den jeweiligen Rechtsträger der Unternehmenseinheit anzuknüpfen ist. Wem das zu „rechtstheoretisch“ erscheint, sei darauf hingewiesen, dass sich an dieser Weiche entscheidet, ob Millionen- oder gar Milliardensummen zu zahlen sind. Stichwort: kartellrechtliche „Bebußung“. Wer nach dem Ansatz des deutschen (Konzern-)Rechts auf den Rechtsträger fokussiert, wird die Obergesellschaft nur ausnahmsweise und konstruktiv aufwendig in die Mithaftung nehmen können; wer hingegen nach dem Ansatz des europäischen (Kartell-)Rechts den Blick auf die Unternehmensgruppe als „wirtschaftliche Einheit“ richtet, kann die Gesamtverantwortung postulieren (und -nota bene- den Konzernumsatz als Messgröße für die Kartellbuße nehmen). Auch das übrige Wirtschaftsverwaltungsrecht setzt funktional an, also an der Durchsetzung der öffentlich-rechtlichen Ziele orientiert, und kümmert sich eher nicht die Aufgliederung in einzelne Konzerngesellschaften. Diese Befunde haben auf dem Symposion eine lebhafte Debatte ausgelöst, die letztlich in dem Klassiker mündete: Was eigentlich ist der Konzern?

Schneller lesen

Heute ist Erstnotiz der Aktien der Talanx AG in Frankfurt/M und Hannover. Ihrem Börsengang liegt – selbstverständlich – ein Börsenprospekt zugrunde. Damit die Anleger ihre Entscheidung auf wohlinformierter Basis treffen: „Bei jeder Anlageentscheidung sollte sich der Anleger auf die Prüfung des gesamten Prospektes stützen“ (S. 33 unter A.1). Allerdings muss man auch schnell lesen und prüfen: Der Prospekt umfasst 1.160 Seiten ganz überwiegend in englischer Sprache. Er wurde am 20. September 2012 veröffentlicht, das Angebot endete gestern um 12 Uhr. Wer rechtzeitig angefangen hat zu lesen und jeden Tag etwas mehr als 110 Seiten schaffte, kam gerade so durch. Da fragt man sich doch, ob wir es mit dem Satz „sunlight is the best disinfectant“ nicht mittlerweile zu weit treiben …

Revision der Übernahme-Richtlinie geplant

Die EU-Kommission wird im Oktober 2012 konkrete „Maßnahmen“ zum Übernahmerecht vorstellen. Das geht aus einem Bericht an das Europäische Parlament und den Rat hervor, der über die Anwendung der Richtlinie 2004/25/EG betreffend Übernahmeangebote erstattet wurde. Insgesamt wird ein positives Bild gezeichnet, eine Generalüberholung der Richtlinie nach 8 Jahren wird nicht als notwendig erachtet.